【摘要】财务危机研究是经济领域的一个重要问题，本文从股权治理结构和董事会治理结构两个角度考察了公司治理结构变化在财务危机发生过程中的累积影响，得出其他股东对控股股东制衡能力的减弱将使公司发生财务危机的概率增加;独立董事的频繁更替是公司趋于财务危机的征兆。
关键词：上市公司；治理结构；财务危机
1引言
上市公司财务危机问题是一个具有重大理论价值和实践意义的研究课题。财务危机的爆发，不但会危及企业自身的生存和发展，损害股东、债权人和职工的利益，还会在资本市场的作用下将财务失败的成本转嫁给公众，产生广泛的社会影响。因此，对财务危机的研究，尤其是对财务危机识别和预警的研究就显得尤为重要。
2上市公司结构与财务危机关系
2.1股权结构与财务危机之间的关系
股权结构，通常也称“所有权结构”，是指公司的所有权类型及比例配置的结构。在公司治理结构中，股权结构居于基础性地位，这是因为股权结构决定着董事会结构、大股东类型以及对经理层的股权激励，进而会对公司治理模式的形成、运作以及公司的绩效产生影响。
（1）股权集中度与财务危机的关系
股权集中度是指全部股东因持股比例的不同所表现出来的股权集中还是分散的数量化指标。股权集中度是衡量公司的股权分布状态的主要指标，也是衡量公司稳定性强弱的重要指标。“一股独大”的特性给我国资本市场的健康发展制造了不少现实问题，主要表现在以下几个方面：①股东大会缺乏代表性，中小股东无权参与股东大会或者在股东大会上不能对大股东造成任何影响。②鉴于大股东的投票权优势，由股东大会选举产生的董事受大股东控制的现象比较严重。部分董事在进行决策时听命于大股东，而不是基于公司的日常经营和发展趋势。③由股东大会选举产生的监事会往往形同虚设，无法对董事和经理实施有效的监督。④大股东能够从容的通过证券回购、内部交易以及资产转移等行为对上市公司实施“掏空”行为，侵占中小股民的权益，损害上市公司的价值。⑤大股东对于自己委派的董事和经理较为信任并缺乏监督，从而使上市公司的内部人控制问题比较严重。上述种种问题一旦集中爆发，就极有可能把上市公司投入财务危机的深渊。
（2）管理层持股与财务危机的关系
管理层持股是指公司董事、监事及其他高级管理人员持有的本公司股票，在公司治理中的作用主要表现在对公司管理层的激励上。
中国上市公司高级管理人员持股比例的高速增长有以下几方面原因。①股权的激励作用得到广泛的认可，上市公司希望通过授予管理层一定份额的股权来解决传统的委托代理问题。②股权分置改革和《公司法》、《证券法》的修订使上市公司实施股权激励的最重要的障碍得以消除。③一批民营企业的上市，使部分上市公司存在股权集中于某个家族或个人的情况，而这些股东又往往在公司中担任重要职务，进而拉高了管理层持股的平均水平。
总体而言，在中国目前外部治理机制比较薄弱，保护中小股东的法律体系尚不健全，上市公司高级管理人员持股比例相对较低的情况下，管理层持股比例的提高有助于增加管理人员的工作积极性，减少部分管理人员的短期行为，改善公司绩效的同时降低公司陷入财务危机的几率。
2.2董事会治理结构与财务危机之间的关系
董事会由股东大会选举产生，并向股东大会负责，是股东大会闭会期间行使股东大会职权的常设权利机构。在与股东大会和经理层的关系中，董事会既是股东大会的受托人，又是经理层的委托人，处于“承上启下”的地位。在日常的经营活动里，董事会既负责企业的最高决策，同时也有义务对经理层进行监督，因此是公司治理中的关键。
（1）独立董事与财务危机的关系
独立董事是指利益独立于公司之外的董事。证监会对独立董事的定义是“不在上市公司担任除董事外的其他职务，并与其受聘的上市公司及其主要股东不存在可能影响其进行独立客观判断关系的董事.”将独立董事引入董事会主要目的有两个：①发挥独立董事的监督功能，对管理层实施监管，防止“内部人控制”问题并确保公司信息披露的真实性。②利用其专业知识协助执行董事制定公司的战略规划并保证其合理性。
从中小股东的立场来看，独立董事的频繁流动，说明上市公司董事会的内部治理存在着比较严重的问题，并且有不断恶化的趋势。在独立董事无法有效行权的情况下，此类公司的内部监督机制不能发挥其应有的作用，管理层在经济利益的驱动下很可能为了一己私利做出有损于公司价值的行为，进而使公司陷入财务危机的可能性大大增加。
（2）董事会领导结构与财务危机的关系
董事会领导结构是指董事长和总经理是否兼任。由于董事长和总经理分别在董事会成员和经理层中发挥着领导作用，他们的职责直接关系到公司的整体战略和日常运行，因此，两职的设置状态会对公司的绩效以及财务表现产生重大的影响。
由于目前中国缺乏有效的监控企业的机制，在企业资产面临潜在风险的情况下，股东首先考虑的是公司内部可能产生的内部人控制问题和委托代理问题，而不是放松管制而可能带来的因领导权力的加强而增加的潜在收益。因此，无论是站在大股东的立场，还是站在中小股东的立场，他们都会认为通过两职分离降低公司的代理成本，减少公司发生财务欺诈和陷入财务危机的可能性，是一种最佳的选择。
3上市公司结构与财务危机研究分析
（1）股权集中度的提高将增加公司发生危机的概率。原因可能是中国上市公司本身就具有股权集中的特点，在这种情况下，控股股东无需增加持股比例就己经可以有效的控制公司及其高层管理人员并实施“掏空”行为，因此，股权集中度的提高对公司发生财务危机的影响比较小。
（2）其他股东对控股股东股权制衡能力的减弱将增加上市公司发生财务危机的概率。有效的股权制衡将大大增加控股股东的掠夺成本，进而减少其对中小股东的掠夺行为;而股权制衡的逐渐失效则意味着掠夺成本的降低，出于自身经济利益的驱动，控股股东侵占中小股民权益，对公司实施“掏空”行为的可能性大大增加，公司发生财务危机的概率也就随之增大。
（3）管理层持股比例的提高将减少上市公司发生财务危机的概率。原因可能是中国上市管理层的持股比例仍处于一个较低的状态，持股比例的提高尚无法对管理层形成有效的激励并增加其对公司价值的认同，因此，管理层持股比例的提高对公司避免发生财务危机的作用比较小。
（4）独立董事更替越频繁，上市公司发生财务危机的概率越大。独立董事的频繁更替往往意味着公司存在着比较严重的内部人控制问题，这种更替频率越高，内部人控制问题就越严重。而内部人控制问题的恶化又通常使公司的代理成本上升，并最终导致公司进入财务危机的可能性加大。
（5）董事长和总经理两职合一将增加上市公司发生财务危机的概率。原因可能是中国目前正处于转轨期，经济环境的不确定性较大，在这种情况下，董事长兼任总经理所带来的公司经营效率的提高能够在很大程度上抵消两职合一所造成的潜在的代理成本的增加，因此，董事长和总经理两职的设置状态对公司发生财务危机的影响不大。
4研究结论与建议
4.1研究结论
（1）股权制衡的失效是上市公司发生财务危机的重要原因
股权高度集中，“一股独大”是中国上市公司股权结构最为突出的特点之一，虽然近几年，中国政府在上市公司中实施了国有股减持、股权分置等一系列改革，但是中国上市公司“一股独大”的现象仍然普遍存在。与此同时，目前的中国正处于经济转轨时期，法律体系和法律执行机制都不是非常健全，市场监管机制也比较薄弱。在这种外部治理机制无法有效发挥作用的情况下，如果公司的其他股东对控股股东的制衡能力逐渐减弱，就会使控股股东的权力逐步的失去约束，掠夺行为的成本不断的降低，进而使控股股东对上市公司实施“掏空”行为的可能性加大，公司发生财务危机的概率增加。当然，鉴于中国外部治理机制尚不完善，我们不能忽视股权的相对集中在限制经理人“败德行为”和“逆向选择行为”方面的积极作用，因此，对于目前的中国上市公司来说，减少控股股东的持股比例，增加后几位股东的持股比例，形成股权制衡条件下的股权相对集中将有助于公司对财务危机的防范。
（2）独立董事的频繁更替是上市公司趋于财务危机的征兆
解决上市公司现阶段存在的“内部人控制”问题是中国引入独立董事制度的初衷。根据这一原则，中国上市公司独立董事的首要任务就是监督管理层，防止“内部控制”。然而，在现有的体制下，独立董事行使职权缺乏相应的法律保护，很容易遭到上市公司管理层不同程度的抵制。当这种抵制达到一定程度，以至于独立董事无法正常履行职责时，他们就只有通过辞职来规避风险并表示抗议。因此，从公司治理的角度看，独立董事的频繁更替说明公司存在着严重的“内部人控制”问题。与此同时，独立董事辞职这一行为本身又加速了上市公司独立董事制度的“形式化”过程，使公司的内部监督机制趋于失效，使公司的“内部人控制”问题更为严重，使公司的代理成本不断上升，并最终使公司进入财务危机的可能性大大增加。
4.2对策建议
公司治理的失败能在很大程度上解释公司进入财务危机的原因。因此，从防范财务危机的角度出发，我们应该从以下几个方面来着手改善我国上市公司的公司治理。
（1）进一步改善股权治理结构，形成股权之间的制衡
在抑制大股东占用上市公司资金，控制大股东重大违规行为，防止大股东对上市公司的“掏空”行为，进而帮助上市公司避免进入财务危机方面，股权制衡与非股权制衡相比，股权制衡表现出明显的优越性。因此，在我国己初步完成股权分置改革的背景下，继续减少大股东的持股比例，并形成股权制衡条件下的股权相对集中是一种较好的选择。因为这种治理结构即能使各大股东有足够的激励和能力去监督经理层，从而降低代理成本，提高经营效率，又能使其有动力从内部抑制第一大股东的掠夺，形成相互监督的态势，进而有效的防止上市公司因为治理失败而陷入财务危机。
（2）继续完善董事会制度，提高独立董事行权的有效性
我国的独立董事制度仍然有不少需要继续完善的地方。主要表现在:独立董事行权的有效性较低，独立董事的报酬过低，对独立董事的法律约束和声誉约束机制尚不健全等。因此，我国应该从以下几个方面对独立董事制度进行完善：①从制度上保障独立董事能有效地行使其职权；②稳步提高独立董事的报酬；③健全独立董事法律约束和声誉约束机制。
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